事件描述

8月10日晚，华峰化学发布2023年半年度报告，公司2023年上半年实现营业收入126.22亿元，同比下降8.78%；实现归母净利润13.59亿元，同比-43.26%；实现扣非净利润13.07亿元，同比-44.12%，基本每股收益0.27元。

(资料图)

其中，第二季度实现归母净利7.27亿元，同比-29.55%，环比+15.17%；扣非净利润6.97亿元，同比-30.02%，环比+14.34%。

主要产品价差收窄，以量补价业绩环比提升

受化工行业竞争加剧、下游需求疲软等因素影响，公司上半年主营化学纤维板块、化工新材料板块、基础化工产品板块毛利率分别为15.68%/25.30%/17.32%，较去年同期分别下降3.4/2.21/15.85pct。

根据市场价格测算，2023Q2公司主要产品氨纶/己二酸市场平均价格同比分别-31.46%/-19.31%，环比分别-7.34%/-5.47%；主要原料纯MDI/PTMEG/纯苯/硝酸/己二酸/BDO同比-12.37%/-49.70%/-23.33%/-13.46%/-19.31/-54.86%，主要产品价差氨纶-纯MDI-PTMEG/己二酸-纯苯-硝酸同比分别-1.61%/-14.41%，环比分别-12.77%/-8.46%。

尽管公司主营产品氨纶、己二酸、聚氨酯原液等价格下跌、价差收窄，公司积极以量补价，10万吨氨纶及20万吨己二酸项目陆续于二季度投产，盈利逆势实现环比增长。

费用方面，2023Q2销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.28%/0.87%/-0.78%，环比变动-0.14pct/+0.02pct/-0.98pct。三费整体控制良好。

氨纶盈利水平处历史低位，静待需求端回暖

上半年氨纶价格持续下行、盈利承压，来到历史最低水平。2023年Q2，公司主要产品氨纶价格为34323.08元/吨，环比下降7.34%。氨纶价格自今年3月份开始持续下行，最低点出现在6月，氨纶40D价格低至31000元/吨，位于11.38%的历史分位。根据百川盈孚，截至目前，2023年氨纶新增产能18.2万吨，供应端对市场消化带来一定压力。同时，经济下行带来的需求下滑同样也对价格带来压力，企业库存增加明显。成本端，上半年原料PTMEG价格相比去年同期有明显回落。目前，同行业企业普遍处于亏损状态，化学纤维板块上半年毛利率15.68%，表明公司较行业平均拥有明显的成本优势。

下半年需求端有望改善。随着“金九银十”国内补库周期的到来，需求端较前期有望改善。我们预计下半年氨纶整体价格及盈利中枢将明显高于上半年，盈利将有一定修复，但供应端预计仍存在一定压力，将对弹性造成压制。

产能出清加速，龙头逆势扩张，有望产生长周期机会。氨纶行业正经历着新一轮的行业挑战与机遇，短期存在产能集中释放、环保政策倒逼、行业优胜劣汰趋势加剧等压力，但行业集中度逐年提升，行业头部效应明显。公司凭借成本优势逆势扩张，随着公司差别化氨纶项目的正式投产放量，下一轮周期盈利弹性较大。

投资建议

我们认为公司主业景气端边际向好，同时新产能将进一步巩固领先优势。由于氨纶需求修复速度低于预期，下调2023-2025年盈利预期，预计2023-2025年实现归母净利润分别为32.34、46.94、49.72亿元（原值为38.22、50.55、56.72亿元），同比分别13.7%、45.2%、5.9%，当前股价对应PE分别为11.02、7.59、7.17倍，维持“买入”评级。

风险提示

（1）新建产能投放不及预期；

（2）产品及原料价格大幅波动；

（3）行业产能投放超预期，竞争加剧；

（4）可降解塑料、尼龙66产能投产不及预期；

（5）宏观经济下行导致需求持续下滑。